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El capital riesgo español crece lento, pero seguro

Durante los días 23 y 24 de noviembre se celebró en Madrid un seminario sobre Capital Riesgo organizado por el Institute for International Research. Por él desfilaron financieros, abogados y legisladores, que examinaron las peculiaridades de una actividad que en España todavía es poco conocida.

A pesar de la coyuntura bursátil desfavorable y de la suspicacia y la prudencia con las que los inversores examinan hoy en día las inversiones en Internet y nuevas tecnologías, el Capital Riesgo, o Capital Inversión, como sostuvieron algunos, tiene un ancho margen de desarrollo. A ello contribuirán factores como la moneda única, la integración de los mercados bursátiles o la legislación del sector, cada vez más favorable.

Un nombre equivocado y una actividad con muchas ventajas

Las charlas las abrió Antonio Ortega, Vicepresidente de Garrigues&Andersen y secretario general de la Asociación Española de Capital Inversión (ASCRI ). En su opinión, las palabras \”capital riesgo\” son una mala traducción de la expresión inglesa venture capital y una bonita forma de espantar a los inversores. Tal y como lo establece la ley española, el capital riesgo se define como \”participación temporal en el capital de empresas no financieras no cotizadas…\”. Por tanto, no hay por qué reforzar el carácter arriesgado de la actividad.

Sin embargo, Ortega se mostró satisfecho con la forma en que se está modificando progresivamente el marco regulador para adaptarlo a las necesidades de los inversores. Con la nueva ley aprobada en enero de 1999, hoy en día una persona puede poseer el 100% de una Sociedad o Fondo de Capital Riesgo (ambos vehículos presentan diferencias en cuanto a la forma jurídica, la gestión, el patrimonio mínimo, la forma de desembolso del capital, etc.)

Para Ortega, el capital riesgo supone un buen vehículo de planificación fiscal para grupos inversores (la ley establece exenciones parciales por las rentas obtenidas en la transmisión de participaciones a partir del segundo año de inversión y hasta un máximo de 12) y un excelente instrumento de financiación para las empresas familiares o de pequeño tamaño.

La fiscalidad es el principal problema al que se enfrentan los inversores. Aunque, como dijo Ortega, los plazos de desinversión (momento en el que la sociedad de Capital Riesgo vende su participación) se han ampliado para aquellos casos en los que la participada se encuentre en situación crítica (hasta 17 años), todavía existe un desigual tratamiento fiscal que puede hacer que un inversor individual en un Fondo de Capital Riesgo termine tributando las plusvalías obtenidas al 70% (renta+patrimonio). El ahorro individual queda así fuertemente desincentivado.

La misma distorsión e inequidad se produce al optar por la desinversión a través de mercados bursátiles frente a otras alternativas de desinversión.

La dificultad de valorar las participaciones constituye para Ortega otro de los dolores de cabeza de los inversores. A este respecto, sin embargo, la ley es bastante flexible y permite criterios dispares, distintos del patrimonio neto ajustado (inversiones en capital desarrollo) o coste de adquisición (inversiones en capital inicio), siempre y cuando \”resulten más representativos por la naturaleza o característica de los valores…\”.

La ley y las nuevas entidades

Carmen Giménez Alvear, miembro de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), el organismo encargado de la supervisión e inspección de los mercados de valores españoles y de quien en ellos operan, se defendió aduciendo que la Ley Española de Capital Riesgo no establece un ámbito privativo. De esta forma, si un ciudadano o sociedad quiere invertir en una empresa en fase de crecimiento, puede hacerlo utilizando fórmulas distintas a las establecidas en la Ley de Capital Riesgo.

Con ella, según Giménez Alvear, se buscaba una flexibilización en el régimen de inversiones. Así, se establecen unos criterios de diversificación generosos (máximo del 25% del activo total en una empresa, del 35% en un grupo o el 0% en empresas del grupo), nuevos porcentajes de inversión obligatoria (60% en acciones o participaciones de empresas, un 30% del cual podrán ser préstamos participativos) y mayor flexibilidad para utilizar el coeficiente de libre disposición (fondos no sujetos a inversión obligatoria), etc.

Entre las funciones de la CNMV está supervisar la actividad de las entidades de Capital Riesgo. Este control se realiza tanto a priori, mediante una autorización previa, como a posteriori, a través de controles internos y la solicitud de información a las entidades registradas.

En España, según datos proporcionados por Giménez Alvear, existen a fecha de 15 de noviembre de 2000, 79 entidades inscritas (35 Sociedades de Capital Riesgo, 24 Fondos y 20 Gestoras), lo que representa un crecimiento, en número, del 131,7% respecto a la cifra de finales de 1998.

De los 26 fondos y sociedades inscritos durante este año, 10 tenían como objetivo de inversión las nuevas tecnologías. De ellos, 5 tenían intención de concentrarse en la fase de arranque de las compañías y otros 5 en la de arranque y expansión. De las 26 nuevas entidades, 19 consideraban posibles inversiones más allá de España.

El retraso español, europeo y bursátil

El crecimiento, por lo tanto, sigue siendo tímido. Como afirmó David Burns, director general de Schroders Management, el mercado de Capital Riesgo mueve 550.000 millones de dólares en todo el mundo. Mientras que en Europa las inversiones alternativas apenas representan un 2,5% del total de activos invertidos por los Fondos de Inversión, en Estados Unidos la cifra se acerca al 8%.

En España, el 59,2% de la inversión realizada en 1999 correspondió a entidades nacionales (16,7% de inversores públicos y 18,7% de entidades financieras), frente a un 40,8% de entidades internacionales (22,7% procedentes de la Unión Europea y 12,8% de Estados Unidos), según el estudio de J. Martín Pellón sobre el Capital Inversión en España. Por tanto, se produce una ausencia de inversores institucionales (no públicos y no financieros) nacionales y los pocos que existen, sólo un 15% del total, son casi todos extranjeros.

Si los bancos e instituciones financieras y los inversores particulares aportaron un 46,1% y un 1,6% de los fondos obtenidos en España en 1999, sus equivalentes europeos contribuyeron con un 29,1% y un 6,2% de los generados en el continente, según el libro anual de la European Private Equity and Venture Capital Association (EVCA) publicado en el año 2000. Por tanto, España camina muy por detrás de Europa en cuanto a diversificación de las fuentes de financiación y a la participación de los inversores privados.

Del mismo libro, y como indicó un miembro de Baring Private Equity España, que hizo la exposición más clara de entre todas las escuchadas sobre los problemas que afectan al desarrollo de este sector en España, se observa que el porcentaje de inversiones en Capital Riesgo sobre el total del PIB español sólo alcanza el 0,13%, el menor con diferencia de los principales países de Europa.

La fragmentación y pequeño tamaño de los mercados bursátiles europeos dificultan del desarrollo del Capital Riesgo. En España, el Nuevo Mercado, creado en el mes de abril, no sólo no ha visto aumentar el número de participantes (salidas a Bolsa frustradas de Meta 4, ONO, LaNetro, etc.), sino que ha visto cómo su índice caía más del 50%. Las posibilidades de desinversión para las entidades de capital se ven así reducidas a la venta de las participaciones a otras compañías o a los propios gestores.

El miedo a las nuevas tecnologías

Con una liquidez reducida y un mercado de nuevas tecnologías en recesión, son pocos los que se aventuran a invertir en nuevas startups. Los términos han cambiado. Como afirmó Luis Estaban, Consejero General de Digital Mood, una Sociedad de Capital Riesgo y antigua incubadora, en su ponencia sobre la valoración de las empresas en sectores de alto crecimiento, hoy en día su compañía se fija en tres parámetros fundamentales a la hora de invertir en un nuevo proyecto: el equipo fundador, el modelo de negocio orientado a la rentabilidad (y no al crecimiento) y el burn-rate o los costes de funcionamiento, que deben ser bajos. Además, también se examina el mercado potencial, la cartera de clientes, los competidores, etc.

No acaba ahí el examen de la startup en busca de financiación. Otros factores, como la inversión necesaria, las aportaciones realizadas o la plantilla, también pueden desanimar a los inversores potenciales.

Finalmente, grupos como Digital Mood buscan que sus inversiones individuales aporten valor al total de la cartera; es decir, que el todo valga más que la suma de las partes. Este es uno de los principales errores de los emprendedores a la hora de buscar financiación. No se debe acudir a decenas de inversores de forma indiscriminada, sino sólo a aquellos cuya política de inversión tenga sentido con el proyecto que se pretende crear.

Una vez satisfechos todos estos criterios, Digital Mood aplica las fórmulas tradicionales de valoración (modelos de descuento de flujos de caja, transacciones y empresas comparables, etc.) que ofrecen un precio estimado y posteriormente ajustable.

La ponencia de Jaume Bergé, director general de Granville Baird Capital Partners, versó sobre los mismo términos. A la euforia le ha seguido la prudencia, pero no la ausencia de inversión. Su grupo se fija en cinco factores principales: proposición única de valor, modelo de negocio, existencia de barreras de entrada, equipo directivo y potencial de crecimiento.

En el fondo, asistimos a una época de racionalización de las expectativas. Como afirmó Bergé, en su humorística exposición de lo que un emprendedor nunca debe decir a un inversor: \”Si un emprendedor nos dice que sus proyecciones son conservadoras, nosotros multiplicamos sus proyecciones por 0,2\”.

Un mercado aún por desarrollar

La sensación de todos los participantes es la de que el mercado de Capital Riesgo español tiene todavía un gran potencial de crecimiento, ya que su actual volumen es muy reducido en comparación con los países de su entorno.

Por encima de todo, resulta un buen negocio. Según datos presentados por el ponente de Baring Equity Partners España, los Fondos de Capital Riesgo en Europa obtuvieron una rentabilidad a 10 años, calculada a diciembre de 1999 y para el cuartil superior (el 25% de los fondos con mayor rentabilidad) de la muestra, de un 37%; los de Estados Unidos, con datos a junio de 2000 y en el mismo plazo, de un 27,4%.

Sin embargo, en España no se dispone todavía de datos fiables. Esto resulta muy perjudicial, pues invirtiendo con acierto e informando al mercado de las altas rentabilidades obtenidas es como mejor se contribuye al desarrollo del sector. A ello ayudaría también el aumento del número de fondos y la homogeneización de los gastos de gestión, que hoy por hoy son todavía muy dispares.

Otro factor a mejorar son las vías de desinversión. Mientras que en Europa, según datos del informe anual de la EVCA, un 20,7% de las desinversiones realizadas en 1999 pasaron por los mercados de valores, en España sólo lo hizo el 6,9%.

El marco legal menos restrictivo, la moneda única y la integración europea pueden ser factores que aceleren el crecimiento de esta actividad.

Mientras tanto, los únicos que tienen que perder son los emprendedores que dan sus primeros pasos en la Nueva Economía, pues ven como obtener financiación es cada vez más difícil. Como sostuvo alguno de los ponentes, el Capital Riesgo no es independiente de los vaivenes cíclicos de la economía. Mal que nos pese…


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