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Una mirada realista hacia los rendimientos de las tecnológicas

Son datos confidenciales, prácticamente secretos. Obtener información sobre los rendimientos de muchas inversiones en capital riesgo y private equity es una tarea prácticamente imposible. Al no cotizar en bolsa, estos fondos no tienen la obligación de presentar sus cuentas y las valoraciones de sus activos al público inversor.

Por todo ello, la reciente presentación de los resultados de los fondos de capital riesgo y private equity en los que ha invertido Calpers (el fondo de pensiones de los empleados públicos de California) no tiene ningún desperdicio. Una característica salta a la vista: la disparidad de los rendimientos de estos fondos es enorme. El fondo de mayor rendimiento en el que ha invertido Calpers es el Schroder Ventures European Fund que desde su fundación en julio de 1997 obtuvo una tasa de retorno del 99,5%. El Information Technology Ventures (un TIR del 99,5% desde noviembre de 1995) y el Doughty Hanson & Co Fund II (45,1% desde octubre de 1995) también tuvieron plusvalías significativas.

También se han producido rendimientos mediocres…

El resto de las inversiones de Calpers obtuvieron resultados francamente decepcionantes. Gestores de fondos de private equity tan renombrados como Apax CR III y Hicks, Muse, Tate & Furst Equity Fund III sólo obtuvieron una rendimiento del 11,9% desde noviembre de 1990 y del 5% desde septiembre de 1997. Una inversión en un bono del Tesoro de EEUU hubiera dado un retorno muchísimo más alto. Pero los gestores de estos fondos aún se pueden lavar las manos si se comparan con estos otros; el de Kidd Kamm Equity Partners obtuvo un rendimiento negativo del 27,3% desde enero de 1992 y el LM Capital Fund nada menos que una tasa de retorno negativa del 83,6% desde julio de 1994.

… de los que no se han librado las grandes empresas…

Tampoco las grandes empresas parecen haberse librado de una baja en el rendimiento de sus inversiones. En los tres primeros meses del año 2001, las inversiones de los fondos de capital riesgo de grandes empresas bajaron un 81%, AT&T ha comunicado que simplemente dejará de invertir, comparado con una bajada en la inversión del 39% de los fondos de capital riesgo tradicionales, según un reciente estudio de PricewaterhouseCoopers. Las grandes empresas estadounidenses pasaron de invertir 361 millones de dólares en 59 compañías en concepto de capital riesgo en 1995 a 5.700 millones en 340 compañías en 2000, según el estudio.

… un académico arroja más luz sobre la cuestión

Los rendimientos que origina la inversión de capital riesgo tienen fama de ser altísimos ¿pero realmente es así? El pinchazo de la burbuja de Internet ha demostrado que a largo plazo los rendimientos del capital riesgo son mucho más bajos que los que se produjeron en la década del noventa. Sobre todo si esos rendimientos son ajustados por el enorme riesgo (volatilidad) que conlleva este tipo de inversión.

En un interesante estudio, publicado por el National Bureau of Economic Research, John Cochran, estudia 17.000 rondas de financiación, por valor de 114.000 millones de dólares, en 8.000 compañías entre 1987 y 2000. Cochran critica que frecuentemente sólo se citan los resultados de inversiones en compañías de rendimiento estelar y no las inversiones, la vasta mayoría, que han producido pérdidas (empresas cerradas).

Así, si sólo se tienen en cuenta a las compañías que fueron adquiridas o salieron a bolsa, el rendimiento promedio de los fondos de capital riesgo es de un magnífico 700%. Eso sí, con una desviación típica (standard deviation, una medida de la volatilidad) de un horripilante 3300%. La alta volatilidad de estas inversiones se explica en gran parte por la existencia de una empresa \”estrella\” en la cartera de inversión (por ejemplo, una Cisco o una Ebay).

Cochrane calcula que un 15% de las compañías que salen a bolsa o son adquiridas por otras empresas obtienen rendimientos superiores al 1.000%, otro 35% rinde menos de un 35% y un 15% de las empresas tiene rendimientos negativos.

Sesgo

Ahora bien, estos datos no reflejan los resultados de la mayoría de empresas que simplemente no sobreviven por tener modelos de negocios poco viables. Tras ajustar los datos con la inclusión de las compañías que van a la bancarrota, el rendimiento promedio de los fondos de capital riesgo es del 57% por año. Mucho menos, por tanto, que el altísimo 700% al que se llega si sólo se incluye a los ganadores. La volatilidad sigue siendo alta con una desviación típica del 100%. Esta medida de la volatilidad se compara con tan sólo un 10% de las acciones incluidas en el índice S&P 500 en el mismo periodo (1987-2000). Aún tras este ajuste es muy probable que los rendimientos que obtiene Cochrane siguan siendo históricamente altos ya que su estudio no incluye la fuerte bajada en las valoraciones de estos activos que se produjo del año 2000 en adelante.

Otro resultado interesante del estudio de Cochrane es que la mayoría de las inversiones en salud/biotecnología tuvieron una tasa de retorno más alta que los de las inversiones en tecnologías de la información. No obstante, estas últimas tienden a tener un mayor grado de disparidad lo cual conlleva que algunas de estas inversiones tengan rendimientos espectaculares.

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